The lone investor

Stiamo parlando di uno dei maggiori produttori statunitensi di letti. Si tratta dunque di old economy. La società, dopo un periodo di crisi all’inizio del decennio, ha messo a segno un progressivo aumento di fatturato fino a superare, nel 2006, gli 800 milioni di dollari.

L’azione, dopo un massimo a quasi 25 dollari, ha perso il 99% del valore e quota, nel momento in cui scrivo, attorno a 0,25 dollari. Questa situazione è giunta a causa della recessione (si nota un grosso calo del fatturato negli ultimi trimestri) ma sopratutto a causa di una dissennata gestione finanziaria che ha, di fatto, dilapidato decine e decine di milioni di dollari di prezioso cash in un buy-back fallimentare.

Lo “sperpero” del contante generato negli ultimi anni ha messo in ginocchio i conti aziendali: IL FALLIMENTO non è eventualità remota.

Ma c’è un “MA”.

Una crisi simile (ma forse meno grave) è stata attraversata circa 10 anni fa e come si nota sia dal grafico dei prezzi e sia dal riassunto dei principali dati economico/patrimoniali che di seguito allegheremo, in quell’occasione, l’azienda, con l’aiuto delle banche, riuscì a sopravvivere ed in seguito a prosperare.

Non è detto che anche questa volta andrà così. Oggi le banche stesse sono in grave difficoltà. Nel 2008 è stato messo a punto un piano di taglio dei costi che sta iniziando a dare i suoi frutti. Nell’anno in corso sono stati chiusi numerosi punti vendita (ovviamente i meno redditizzi) e recentemente sono stati licenziati il 22% dei lavoratori della sede. Il terzo trimestre si è chiuso in sostanziale pareggio (dalle perdite dei trimestri precedenti) ma la congiuntura economica non lascia presagire nulla di buono. Il management non si sbilancia e rifiuta di fornire previsioni per l’anno prossimo: si tratta di un brutto segno.

L’azione, quotando ora 0,25, esprime una capitalizzazione di mercato di circa 10 milioni di dollari. Nulla se pensiamo che il 2006, ad esempio, si era chiuso con un utile netto poco sotto i 50 milioni di dollari.

Una cosa mi sento di dire con certezza: se, E SOLO SE, l’azienda sopravviverà nei prossimi trimestri e sopravviverà senza dover effettuare aumenti di capitale o ricorrere al chapter11…. il valore del titolo sarà di gran lunga superiore ai livelli attuali.

Ho valutato i possibili upside del titolo nel caso dovesse tornare a quotare come negli ultimi anni. Si parla di plusvalenze potenziali nell’ordine del 5000%.

Per i più coraggiosi, o incoscienti, è un titolo da seguire

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Da diversi giorni, su tutti i quotidiani e televisioni, si fa un gran parlare dello scandalo Madoff (o, per meglio dire, della truffa Madoff).

Bernard Madoff è un anziano imprenditore statunitense a capo della omonima “Bernard L. Madoff Investments Securities LLC”, società di gestione di Hedge Funds. Tramite la sua società è arrivato a raccogliere investimenti per oltre 50 miliardi di dollari. Tanto successo è dovuto alla costanza di rendimenti che riusciva a garantire ai clienti; rendimenti nell’ordine del 10% annuale. La società, in realtà, non investiva il denaro ma, sullo stile Parmalat, dichiarava semplicemente valori falsi e i denari raccolti venivano fatti “sparire”. Il “gioco” si basava sullo “schema di Ponzi” ed è durato tutti questi anni perchè, grazie a rendimenti alti e costanti, le nuove sottoscrizioni erano sempre ben al di sopra dei riscatti. Questa crisi ha fatto invertite il trend ed i soldi sono semplicemente finiti. Si è aperto un nuovo vaso di Pandora.

Le vittime? Banche, assicurazioni, fondi pensioni ed investitori facoltosi.

Le conseguenze sui mercati? In questo “Far West” non vi sono state conseguenze immediate perchè non vi erano, all’interno dei fondi Madoff, asset da liquidare ad ogni prezzo (i fondi erano delle scatole… vuote!). Una reazione secondaria potrà avvenire nei prossimi giorni in quanto, chi si trova a gestire le perdite derivanti da questi fondi, sarà costretto a liquidare altri assetts per ribilanciare il portafoglio. Come accade in queste situazioni, non si guarderà in faccia a nessuno e si venderà di tutto, indipendentemente dai valori fondamentali.

Ecco come si formano i prezzi in questi mesi.

Il nostro compito sarà quello di trovare le pepite d’oro tra le macerie. E contiamo di farcela! Stay tuned!

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In questi giorni il congresso americano sta discutendo la strategia di salvataggio delle tre case di Detroit: GM, Ford e Chrysler.

Nel resto del mondo le case automobilistiche se la stanno passando un filino meglio ma alcuni governi hanno già annunciato massicci interventi a sostegno di questa industria tanto in difficoltà quanto responsabile di milioni di posti di lavoro.

In questo contesto di difficoltà non fa eccezione Fiat che ha visto le quotazioni delle proprie azioni precipitare, negli ultimi 18 mesi, da oltre 24 euro a poco più di 5 euro.

Il valore di 5 euro ha per Fiat un significato anche simbolico: Si tratta della parte bassa del corridoio di oscillazione dei prezzi mantenuto durante la famosa fase di discussione dell’esercizio dell’opzione PUT del settore auto nei confronti di GM.

Da allora l’azienda ha beneficiato della terapia Marchionne ed è ora un’azienda più efficiente, snella, redditizia e con meno debiti.

Sicuramente il 2009 sarà un anno difficile, ci aspettiamo per molti mesi una pioggia di dati negativi per l’industria dell’auto ed i corsi azionari potrebbero essere lo specchio di questo scenario depressivo, continuando così la discesa.

Vi sono però anche degli aspetti positivi che vale la pena prendere in considerazione:

- la discesa dei tassi di interesse renderà il debito meno oneroso (il settore è molto indebitato e questo fattore è decisamente importante).

- La discesa delle materie prime comporterà una riduzione dei costi di produzione ed anche il diminuito prezzo del carburante è fattore di positività

- Sono in procinto di arrivare sul mercato dei modelli molto importanti come Alfa MiTo, Alfa 149, Grande punto a metano, Lancia Delta

- La crisi non tocca il segmento altissimo (Maserati/Ferrari)

- La crisi economica privilegerà auto a basso consumo, dove Fiat è ben posizionata

- La strategia di alleanze di Marchionne sta ben posizionando Fiat nei mercati emergenti (Cina e India)

- Probabilmente il governo italiano verrà in soccorso di Fiat (Fiat sta già sfruttando la cassa integrazione)

Bisogna tenere ben presenti anche i fattori di criticità:

- Negli ultimi mesi si è bruciata molta cassa

- La domanda di auto in Sudamerica, Europa ed in particolare Italia sta soffrendo enormemente e, al momento, non si vede ripresa

- Gli elevati costi per adeguare le vetture ai nuovi, sempre più rigidi, standard ecologici

- La caduta dei prezzi agricoli peserà sulla controllata CNH

- Il real brasiliano si è fortemente indebolito

- La possibile dipartita di Marchionne verso altre aziende.

L’azienda ha di fronte a se, anche su parola di Marchionne, dei mesi estremamente difficili ma il grosso di questo pessimismo è probabilmente già incorporato nei prezzi. Visionando lo storico dei tre titoli azionari quotari (ord/risp/priv) riteniamo che le maggiori possibilità di ritorno possano essere soddisfatte dalla verisone “privilegio” che, in queste settimane, risulta particolarmente penalizzata. Abbiamo valorizzato il potenziale upside delle tre categorie di azioni nel caso in cui ci fosse un ritorno alle quotazioni degli ultimi N mesi.

Aggiungo che agli attuali valori di mercato le azioni Fiat capitalizzano 6 miliardi di euro. Nel 2007 gli utili netti si sono attestati a 1,93 miliardi. Significa un rapporto P/E di 3. Nei primi nove mesi del 2008 gli utili si sono attestati a 1,45 miliardi, in leggero progresso rispetto al 2007.

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E’ stato definito dai mass media il “Warren Buffett italiano”.

E’ di oggi la notizia che lo scorso 2 dicembre il finanziera Zalesky ha ridotto la sua partecipazione in Generali al di sotto del 2% (dal 2.273% dichiarato al 31.12.06).

N-sima riprova che in questo far west i corsi azionari, come dicevo ieri, sono determinati da episodi come questo. Ovviamente queste vendite non sono causate da una mutata opinione verso il leone di Trieste ma semplicemente sono le banche che stanno velocemente facendo rientrale il raider dai fidi concessi.

I soggetti (pochi) liquidi in questo periodo stanno facendo affari strepitosi.

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Sembra che le leggi che in questi anni hanno governato il mercato siano ormai venute meno. Non ve ne è più traccia. Durante le prime giornate di dicembre ho notato i tassi di riferimento dei contratti IRS a lungo termine muoversi, in intraday, di quasi 100 basis points. Soltanto pochi mesi fa un’ipotesi del genere avrebbe generato risate tra tutti gli operatori. E’ invece realtà. E’ accaduto.

Tutto cioò è sinonimo di illiquidità, ma di illiquidità MAI VISTA nella storia dei mercati finanziari. Fino a pochi mesi fa ci avrebbero pensato le centinaia di hedge funds a “regolarizzare” le quotazioni. Semplicemente questi fondi non hanno più soldi; le loro mosse sono dettate dai continui riscatti e dal deleveraging selvaggio.

In questo clima da far-west è necessario mantenere i nervi saldi. Le valutazioni fondamentali nel breve periodo non hanno alcun peso nella formazione dei prezzi. I prezzi sono influenzati esclusivamente da chi è obbligato ad operare, cioè da chi è obbligato a vendere.

Credo che chi avrà una buona dose di sangue freddo, di coraggio (o incoscienza) potrà fare in questi periodi degli investimenti strepitosi. Molte aziende sono a prezzo di saldo, stessa cosa per molte obbligazioni corporate. Le occasioni, come spesso accade, si presentano tutte in una volta.

Nei prossimi mesi è necessario seguire attentamente i mercati ed essere pronti ad agire.

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